中国交建包销或藏玄机

　　2月14日，今年A股首个大盘蓝筹新股中国交建在企业网站首页发布厘定指示性价格范围公告。公告称，公司及公司A股发行的保荐人（联席主承销商）就A股发行厘定指示性价格范围介于每股人民币5.00元～5.40元（含上下限）。

　　2月15日，根据上交所公告，中国交建正式开始网上申购，这是A股市场上第43家募集资金超过（含）50亿元的大型企业。

　　2月16日，中国交建的网上最终中签率仅为1.2808%，网上冻结资金约1742.73亿元。

　　2月17日，在融资规模已大幅缩水3/4、发行量和融资额双限的背景下，中国交建的网下申购依然出现1.02亿股无人认购的情况，最终联席主承销商将其包销。

　　市盈率为IPO市场化以来最低

　　股价为43家巨头公司最低

　　历史数据显示，在市场环境不佳的状态下，大盘股发行往往会造成资金大量分流，股指下行。2月14日，时隔4个多月，发行股本超过10亿股的大盘股再次启动，最便宜大盘股中国交建当日正式网上申购，预计募集资金不超过50亿元。市场分析曾认为，大型IPO往往会吸引市场资金，冲击大盘。虽然中国交建融资规模相对较小，但由于价格便宜，投资者依然需要警惕其负面影响。

　　中国交建发布公告，表示根据初步询价的报价情况，并综合考虑发行人基本面、H股股价、可比公司估值水平和市场环境等因素，确定此次发行的价格区间为每股5.00元～5.40元，于2月15日开始进行网上申购。值得注意的是，按照这一价格区间，中国交建对应的2010年市盈率水平将在9.80倍～10.59倍之间。据悉，自2009年我国IPO市场化改革以来，中国交建是迄今为止发行市盈率最低的上市公司。

　　据统计，2000年以来，沪深两市首次发行规模在50亿元（含）以上的巨头企业共有43家。其中，建设银行以580亿元的预计募资规模居首，工商银行和中国建筑均为405.6亿元。而本来预计只筹资377亿元的中国石油，当年实际募资达到668亿元。从市盈率来看，在这43家巨头公司中，除了中国铝业，中国交建的发行市盈率最低，远远低于中国人寿的97.80倍和中国平安的76.18倍。这也意味着，到目前为止，中国交建是在通过正常途径上市的大型公司中股价最低的公司。

　　“50亿元的规模，相对于中国建筑、建设银行等巨无霸来说还是很小的，还不到两市成交量的4%，负面影响肯定会有，分流部分资金，但应该不会有太大的冲击。”华泰联合证券某市场分析人士表示。他还认为，由于该公司发行价格低于市场预期，预计申购相对活跃，冻结的资金有望超过千亿元。

网下未获足额认购

　　A股7年首现包销

　　2月16日，中国交建披露发行结果，机构和散户态度“冰火两重天”。 中国交建最终定价5.4元，发行市盈率为2009年以来上市新股的最低水平。中国交建的发行公告显示，其发行价格为5.4元，最终确定发行数量约13.50亿股，较初始发行规模16亿股的缩减幅度超过15%。在这些股份中，战略投资者最终认购1.85亿股，网上发行4.13亿股，网下发行2.25亿股，联席主承销商包销约1亿股。

　　这一发行结果显示，不仅中国交建原定的战略投资者部分的2.2亿股未能获得足额认购，网下发行部分也未获得足额认购，主承销商不得不包销1.02亿股，占本次发行总量的7.58%。这是A股自2005年实施IPO询价制度7年以来，首次出现主承销商包销现象。

　　公告显示，在87家配售对象中，有84家及时足额缴纳了申购款，但达到发行价5.4元/股要求的只有23家。不过，与机构的冷淡相反，个人投资者对于这宗2009年以来发行市盈率最低的新股十分青睐。有近50万户散户申购中国交建，冻结资金超过1700亿元，网上最终中签率仅为1.28%。

　　从发行市盈率看，根据中国交建2011年盈利预测报告，此次发行的全面摊薄市盈率为7.68倍，是2009年新股发行制度改革以来发行市盈率最低的个例。

　　而在中国交建IPO的另一战场上，即将被中国交建吸收合并的路桥建设复牌后出现强势涨停，散户抢筹积极，全天（2月17日）成交额达到1.8亿元。根据公告，中国交建吸收合并路桥建设提供的现金选择权为12.29元，换股则是1股换2.69股。涨停前，路桥建设股价报14.71元，行使现金选择权面临亏损。而涨停之后路桥建设报16.18元，即使按照2.69倍的换股比例看，涨停价买入将每股亏损1.654元。具体情况还需看两股在新交易日的表现。

　　舍网下亲网上

　　包销似有主动嫌疑

　　一直以来，包销都被视作低迷行情下的无奈之举。不过，如果联席主承销商对中国交建的包销真是自愿的话，那么包销的背后到底有着怎样的玄机呢？

　　根据中国交建的公告，此次13.5亿股中的4.24亿股用于换股吸收合并路桥建设，约占发行规模的31.4%；战略配售1.85亿股，约占发行规模的13.72%；网下和网上的最终发行数量分别为2.25亿股和4.13亿股，占比分别为16.68%和30.62%；网下认购不足部分，由联席主承销商包销，包销股数为1.02亿股，占比7.58%。如此来算，联席主承销商合计付出的真金白银高达5.52亿元。

　　按照这一说法，此次联席主承销商包销是因为网下认购的不足。某券商分析师表示，主板的申购与中小板或创业板等不同，申购当日也仅是根据一个价格区间来进行操作，5.4元/股这个价格是中国交建发行区间5元/股～5.4元/股的上限，不少申购者掐算过于精明，以低于5.4元/股认购，最终被淘汰，认购不足由此而来。

　　在网下的申购明细中，介于5元/股～5.4元/股的申购者大有人在。按照公布的申购情况计算，如果按照5.11元/股左右的价格定价，符合要求的网下申购量立马增加约1.26亿股，战略投资者10亿元的额度将分得约1.96亿股。扣除网下募集资金和战投的10亿元，网上只需中签3.44亿股便能轻松获得50亿元融资。而在换股吸收合并路桥建设方面，比例也就从1：2.69变为1：2.84，股数大约在4.47亿股左右。

　　由此可见，如果按照5.11元/股定价，网下股数+网上股数+战略投资者申购股数+换股吸收合并股数共计14.25亿股，没有超过最初16亿股的上限；网上股数、网下股数和战略投资者申购股数，同样没有高于它们的上限4.38亿股、4.38亿股和2.2亿股，融资额也能达到50亿元，联席主承销商也不用出手包销，只是网上中签率有所调整。

　　业内人士指出，既然两全其美的方案摆在眼前，联席主承销商包销，似有主动为之的嫌疑。虽然打新规则规定机构每次只能用一个账户打新，不过机构资金仍可通过在基金公司开立专户或将企业年金分配在多家基金公司的方式，通过多个账户参与新股的申购，网上申购量的限制对机构来说似乎仅是一个摆设。如此来看，机构舍网下亲网上的可能性也是存在的，这或许正是中国交建网下申购不足的重要原因。联席承销商主动包销中国交建，可能性不是没有，但不绝对。